股票市場行情走勢分析論文範文1：
新華社：為減持立規，助A股市場擺脱“失血”之困
對於上市公司股東而言，根據對估值合理性的判斷或自身資金的需求增持或減持股份，本無可厚非。但有機構統計，近7年來A股市場累計減持近7000億元，累計增持略超2000億元，前者數倍於後者。
2015年A股市場從狂飆突進到斷崖式下跌。在此期間，上市公司大股東減持規模高達5000億元。即使在市場亟須休養生息的2016年，減持規模仍約3600億元。在這一過程中，無視證監會三令五申的違規減持，罔顧上市公司持續發展的“清倉式”減持，以及“搭配”高送轉和概念炒作的瘋狂套現層出不窮。
從子女上學到移民定居，從置業到理財，五花八門的“奇葩”減持理由背後，一個現象令人憂心：IPO上市令眾多低成本持股的大股東一夜暴富，但大股東通過減持獲得的現金並未用於再投資或創業。資本市場和實體經濟因此雙雙面臨“失血”。
在市場仍處於弱勢調整，滬指一度跌破年線的背景下，監管層出手對重要股東減持行為進行規範，無疑有着重要意義。一方面，遏制非理性減持衝動，防止資金“脱實向虛”。另一方面，提振投資者情緒，為市場重塑信心。
天量定增和野蠻減持，被視為A股身上的兩大“出血點”。繼今年2月《關於引導規範上市公司融資行為的監管要求》對非公開發行股票定價、頻率和股份數量作出限定之後，監管部門出手對重要股東減持行為進行約束。對於被頑疾困擾的A股市場而言，這無疑是對症下藥的“治病療傷”之舉。
從QFII近年來的持倉股票分析可以得出：QFII具有非常出色的行業判斷能力和獨特的國際
化視野， 重倉股的行業選擇根據宏觀經濟週期和行業景氣週期做相應調整。在行業投資策略上遵循了由資源類行業向消費類行業以及與內地消費增長直接相關的行業轉變的路徑。
根據QFII以及上市公司公佈的歷史信息看， QFII最為鍾愛的行業恰恰都是傳統意義上的週期性行業。在週期性股票市盈率最高時（行業的波谷）買入，市盈率最低時（行業的波峯）賣出。QFII對週期性股票進行波段操作的依據就是其盈利變化的波段性。
QFII對指數走勢時機的把握與國內投資者見仁見智，一般選擇在一國的基準指數已經有相當的跌幅，市場整體P/E下降，已經徘徊在歷史較低區域的時候，開始建倉。QFII最大的優勢不是其先進的投資理念，而是對於亞洲其他國家證券市場的獨特閲歷，以及他們對於高速發展的新興工業經濟體的行業把握能力。與國內機構相比，他們是真正完全經歷過牛市的人。高收益的背後，折射的是他們對於中國宏觀經濟前景的樂觀期待以及找到最能分享經濟飛速發展好處的股票的自信。
二、QFII投資我國A股市場的實證分析
（一）研究方法
從現有的投資於我國A股市場的所有QFII中隨機抽取7家，分析這7家QFII從2003年12月31日至2008年6月30日的持倉股票在其持倉前後三個月和持倉期的收益率變化。
由於QFII披露的信息或可以公開採集到的信息不足基金的5%。同時QFII投資更為隱蔽，而且其資金規模只有國內基金的七分之一，其資金調整的靈活性更強。另外，QFII沒有年終季節性贖回的壓力，沒有業績考核排名的壓力，沒有來自管理層經常授意的干擾，不用定期公佈它的持倉結構， QFII操作策略中關於買入/賣出的時點、交易的頻率、每次成交量的大小等信息我們無從獲得，但從季報、半年報和年報中披露的信息當中，我們可以得知QFII在每隻股票上的平均持倉時間，並瞭解這些股票在持倉前後和持倉期間的收益情況。在本文的寫作過程中，所有的QFII的持股數據來源均是金融界網站，該網站上只公佈了每個季末的每家QFII所持有的股票名稱、持股數量、所屬行業和佔A股流通市值的比例。由於取得的QFII持倉股票數據具有明顯的時點性，所以在這篇文章的寫作過程中，對數據的處理採取以下辦法：
1.以其季報中第一次持倉的時點作為其買入的時點，為了研究的方便，假設此股票所有份額均在此時點買入，並追蹤在此之前3個月中收益變化。
2.追蹤該股票在此QFII的持倉時間，直到季報重倉股票中不出現該股票為止。在最後一次出現該股票的時點上，追蹤該股票其後3個月的表現。
3.在上述兩個時點上，追蹤該股票在此QFII持倉過程中的收益情況。
4.對於在QFII的季報中只出現過一次的股票，因為其不具有代表性，本次研究的數據中均予以刪除。
5.對於在2008年6月30日季報中仍出現在QFII季報中的股票因其持倉後3個月的收益目前無法取得，所以也一併予以刪除。
在這部分章節中限於筆者的能力以及所取得數據的精確程度和以上對數據的處理，所以對於QFII的分析不可能達到QFII內部人士的那種精確程度，但至少可以從一定程度上反映其投資特徵以及交易策略，對讀者或相關研究之人來説，還是有一定的借鑑意義。
（二）樣本的選取
QFII 自2003 年進入我國，最初數量和投資規模都比較小，但截至2007 年末其總數增加至52 家，已經基本滿足選取樣本的需要。因此，本文選取2003年末至2008年6月30日作為考察期，以保證能夠有足夠的研究樣本來全面考察我國A股市場的合格境外機構投資者的投資特徵以及交易策略。
隨機選取 MORGAN STANLEY，NOMURA SECURITIES，Standard Chartered，HSBC，UBSWarburg，Hang Seng Bank，Goldman Sachs為QFII的研究樣本。並根據QFII的季報，半年報和年報，對其重倉股持倉期前後表現作為研究對象。
QFII持倉股票數據來源於“金融界網站”，持倉股票的收益變化數據來源於“清華大學中國金融研究中心（CCFR）數據庫”。
（三）實證研究
根據收益率計算公式
R=ΣSt=1Rt
R=持有期收益率
Rt=第t期的收益率
結合取自CCFR數據庫的數據，整理可得MORGAN STANLEY，NOMURA SECURITIES，Standard Chartered，HSBC，UBSWarburg，Hang Seng Bank，Goldman Sachs的歷史持倉股票在持倉期前3個月，持倉期間以及清倉後3個月的收益情況。
首先，從各樣本QFII的所有持倉股票在持有期前三個月、持有期間和清倉後三個的平均收益來分析QFII的整體投資特徵。由上表（表1和圖1）可知，持倉股票持有期平均收益率最高的QFII是摩根斯坦利國際有限公司，達到了71.57%。排第二的是匯豐銀行，第三的是恆生銀行。持倉股票持有期平均收益率最低的是野村證券株式會社，僅為14.79%，遠低於所有樣本的均值50.52%，與收益率第二低的瑞銀華寶也足足差了30%以上。從QFII持倉股票持有期前三個月的平均收益來看，最高的數美國高盛集團，達到了40.81%，第二的瑞銀華寶也達到了34.11%，均高出均值17.61%不少。可以説，這兩家QFII的“追漲”行為相當明顯。而“追跌”的QFII在7個樣本中也僅有野村證券株式會社一家而已，達到了-6.27%。所有樣本QFII的持有期前三個月平均收益達到了17.61%，從整體上來看，“追漲”是QFII整體的共同特徵，當然也不排除野村證券株式會社這樣異類的存在。至於所謂的“殺跌”，對於QFII整體上來説，並不存在。如表8所示，所有QFII持倉股票清倉後三個月的平均收益率達到了21.08%，甚至高過了持倉股票持有期前三個月的平均收益率。當然，“殺跌”的QFII也有，不過也就僅有瑞銀華寶一家而已。對於採取典型“追漲殺跌”投資特徵即慣性交易策略(Momentum Strategy)的瑞銀華寶，其持倉股票持有期收益率只有45.52%，低於均值50.52%，僅僅高於採取反其道行之的“追跌殺漲”交易特徵即反轉交易策略(Contrarian Strategy)的野村證券株式會社。而持倉股票持有期平均收益率高於均值的4支QFII均採取了“追漲”但並不“殺跌”的投資特徵，這並不僅僅只是一個巧合。更為有趣的是，這4支QFII中就包括全部3支來自美國的QFII。不由你不感歎美國QFII對我國證券市場的適應能力以及行之有效的將先進的投資理念與我國國情和實際相結合的能力！而這種在我國證券市場取得最高收益的投資策略即是“追漲”不“殺跌”，換一種更為直白的説法則是：在股票表現的好的時候買進，在股票處於上升通道時尋找合適的時機賣出，並不需要等到其進入下跌通道。
表1樣本QFII總述
QFII名稱歷史持有的股票總數
平均持有期（月）
持有期前三個月平均收益率（%）
持有期平均收益率（%）
清倉後三個月平均收益率（%）
MORGAN STANLEY638.6215.0471.4529.77
0.78
Hang Seng Bank58.416.7456.5929.1
Goldman Sachs154.8040.8152.0749.33
Standard Chartered239.0013.5346.7912.2
UBSWarburg366.2534.1145.52-0.51
NOMURA SECURITIES1113.64-6.2714.79
21.08
均值30.868.4217.6150.5223.11
圖1樣本QFII三時期收益率柱狀圖
其次，從各樣本QFII的歷史持有股票總數與持倉股票持有期平均收益率之間的關係來分析QFII的整體投資特徵。由上表（表1）可知，歷史持有股票總數最多的兩家為摩根斯坦利國際有限公司和匯豐銀行，均達到了63家，差不多是所有樣本QFII歷史持有股票總數平均數30.86的2倍，也就是説這兩家QFII的投資並不集中，而且換手率也較高，不太符合QFII穩定並集中投資的國際慣例。而歷史持有股票總數最低的樣本QFII是恆生銀行，僅僅只有5家，還不到平均數的六分之一，排名第二的是美國高盛集團，也僅僅只有15家，差不多等於均值的一半，這兩家QFII的投資都較為集中，換手率也不高，操作風格比較穩健。上述四家QFII的持倉股票持有期平均收益均超過了平均值。由此也可得出如下結論：在我國證券市場中，QFII的集中投資、較低的換手率、穩健的操作風格並不會對其持倉股票持有期收益率具有決定性的影響。
再次，從各樣本QFII持倉股票持有期長短與持有期平均收益率之間的關係來分析QFII的整體投資特徵。由上圖（圖2）可知，平均持有期的長短與持有期的平均收益率之間並沒有必然的聯繫。持倉股票平均持有期最長的的樣本QFII是野村證券株式會社，達到了13.64個月。排第二的是渣打銀行，其持倉股票平均持有期為9個月，與野村證券株式會社相差了五個月的時間。按照國際慣例，長期股票投資是指持有期超過一年的股票投資。在所有樣本中也僅有野村證券株式會社的平均持有期超過了1年，這也就意味着其在我國證券市場嚴格遵循着長期投資的理念。而持倉股票平均持有期最短的要數美國高盛集團，僅為4.80個月，低於均值8.42個月。但是美國高盛集團的持倉股票持有期平均收益遠高於野村證券株式會社的平均收益。而平均收益最高的摩根斯坦利國際有限公司和匯豐銀行的持倉股票平均持有期均在8個月到9個月。可見，在我國證券市場上，倡導價值投資理念，一味的堅持長期投資並不能帶來高收益。
最後，從各樣本QFII持倉股票持有期長短與持有期前三個月平均收益率的關係來分析QFII的整體投資特徵。由圖3，可清晰的得出持倉股票持有期長短與其持有期前三個月平均收益率之間具有明顯的負相關關係。野村證券株式會社是唯一一隻持倉股票持有期前三個月平均收益為負的樣本QFII，其持有期也最長，達到了13.64個月，遠遠高於其他QFII。而持有期前三個月平均收益最高的美國高盛集團其持有期也最短，僅為4.80個月。由此可知，“高位建倉志在短線，低價吸納長線持有”在各QFII中形成了共識。
圖3持有期長短與持有期前三個月平均收益率的關係
（四）研究結果
以QFII投資於我國A股市場的實證研究為基礎可知，QFII在我國A股市場並沒有一味的採取“追漲殺跌”的投資策略，具體情況可見上表（表2）。雖然瑞銀華寶採取了典型的“追漲殺跌”，但其投資收益並沒有高於大部分未採取此投資策略的QFII。在我
國證券市場上更為成功的QFII的投資特徵表現為“追漲”但並不
“殺跌”。至於長期投資的理念就我國目前證券市場的情況來説顯然是行不通的。野村證券株式會社不太成功的案例就是最好的説明。相反大部分並不拘泥於長期投資並善於變通的QFII都取得了很好的收益。而從各樣本QFII持倉股票持有期長短與持有期前三個月平均收益率的關係來看，QFII整體上體現了其“高位建倉志在短線，低價吸納長線持有”的投資理念。
表2樣本QFII的“追漲”與“殺跌”情況綜述
QFII名稱平均持有期（月）
持有期前三個月平均收益率（%）
持有期平均收益率（%）
清倉後三個月平均收益率（%）
“追漲”
Goldman Sachs4.840.8152.0749.33
UBSWarburg6.2534.1145.52-0.51
Hang Seng Bank8.416.7456.5929.1
MORGAN STANLEY8.6215.0471.4529.77
Standard Chartered913.5346.7912.2
0.78
“殺跌”
UBSWarburg6.2534.1145.52-0.51
三、結論
本研究顯示：投資於我國證券市場的QFII並沒有完全採取“追漲殺跌”的交易策略，而是絕對“追漲”和極個別“殺跌”，另外也並沒有完全堅持長期投資的理念，相反，“高位建倉志在短線，低價吸納長線持有”倒是體現得淋漓盡致。隨着時間的演進，QFII的交易策略並未如人們的預料般帶來我國投資理念的變革和投機習氣的摒除，相反，QFII逐步適應我國的國情，並在投資特徵和交易策略方面做出了部分改變。導致這一情況的直接原因有二：第一，目前QFII在我國證券市場上勢單力薄，其價值投資理念的發揮受到限制，只能對境內機構的投資習慣和投機習氣有所妥協；第二，我國證券市場上QFII的主體是以利益最大化為目的的國際投資銀行和商業銀行，而不是以經營資產為目的的QFII資產的真正職業管理者。所以，在我們逐步擴大QFII的家數及其投資額度的同時，也應該着力完善我國相關的制度和法律。
參考文獻：
［1］耿志民。 中國QFII的投資行為特徵及其成因。統計與決策。2006年08期：114-115
［2］李學峯，張艦，茅勇峯。 我國開放式證券投資基金與QFII行為比較研究――基於交易策略視角的實證研究。財經研究。2008年3月：73-80
［3］孫立，林麗。 QFII投資中國內地證券市場的實證研究。金融研究。2006年第7 期：123-133
［4］萬勁。 QFII投資中國A股市場的評價分析。西南財經大學碩士學位論文。2007年
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［6］Kaminsky GL, Schmukler S.L. Short-Run Pain，Long-Run Gain：The Effects of Financial Liberalization. World Bank working paper2912，2002
［7］Newbery D. Neuhoff , K. , Gilbert , R. Allocating Transmission to Mitigate Market Power in Electricity Networks［J］ RAND Journal of Economics , 2004 , 35 (4) : 691-709
（作者單位：湖南大學金融學院）
股票市場行情走勢分析論文範文1：
四大證券報今日頭版集體發文力挺IPO
1.證券時報：頂住壓力扭住依法監管牛鼻子不放鬆；
2.中證報頭版：保持定力增強韌性推進IP√本站★√O市場化；
3.上證報：新股常態化發行應有定力動態平衡尋求改革更優解；
4.證券日報頭版：繼續讓IPO為大盤調整“背黑鍋”已不合時宜！
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關鍵詞：股票市場資源配置完全競爭
引言
我國理論界一致認為，股票市場是配置資源的有效場所。在我國股票市場產生的初期，我們雖然也認為股票市場具有配置資源的功能，但事實上我們是把市場的功能定位在為經濟建設籌集資金上，由於人們的注意力集中在市場融資能力上，從而大大降低了對股票市場配置資源的關注度。近幾年來，我國股票市場本身存在的一些問題逐步暴露了出來，引起了人們對市場功能和作用的進一步思考。不少學者認為，由於過分強調股票市場的融資作用，使得股票市場配置資源的功能受到極大的抑制，導致市場投機成風，必須恢復股市的本來面目，充分發揮其應有的合理配置資源的作用。分析近幾年來不斷見諸報端的有關這個問題的論述，我們發現，幾乎所有的論者都是將股票市場能夠合理地配置資源看成一個先驗的命題作為自己的邏輯起點，幾乎沒有人對股票市場能夠合理配置資源表示懷疑，好象只要我們發揮了股票市場配置資源的功能，我國股市所存在的一切問題都將迎刃而解。
合理資源配置的含義
分析股票市場能否合理的配置資源，必須回答兩個問題，一是什麼是資源的合理配置，二是股票市場本身是否具有合理的配置資源的能力，能不能實現資源的合理配置。眾所周知，資源配置要解決生產什麼、怎樣生產和為誰生產三個基本問題，在市場經濟條件下，資源的配置是通過價格的變化來完成的。當某種商品供過於求，價格下跌時，一方面，刺激消費，使需求增加，另一方面抑制生產，使供給減少；當某種商品供不應求，價格上升時，一方面刺激生產，使供給增加，另一方面抑制消費，使需求減少。通過價格的調節，最終使供給和需求趨於一致，這時資源通過價格分配在各種用途上，使生產什麼、怎樣生產和為誰生產的問題得以解決。雖然價格機制可以自動地實現對資源的配置，但是要使這種配置合理，價格的變化也必須合理，對此，福利經濟學進行了研究。按照福利經濟學的觀點，所謂合理地配置資源就是指實現了經濟效率，達到帕累托最優狀態。而帕累托最優狀態的實現，是市場充分競爭的必然結果，福利經濟學的基本結論是，任何充分競爭的均衡都是帕累托最優狀態，同時，任何帕累托最優狀態也都可以通過一套充分競爭價格得以實現。福利經濟學討論了充分競爭和資源最優配置的關係，雖然沒有明確指出信息在資源最優配置中的作用，但是暗含着充分信息這個假定條件。如果信息是不充分的，逆向選擇和敗德行為就有可能發生，帕累托最優狀態就難以實現，資源的最優配置就會落空。
綜合以上結論，可以看出，資源的最優配置除了存在一個靈活的價格以外還需要兩個條件，即充分競爭和充分信息。
股票市場合理配置資源的理論分析
我國理論界認為股票市場能夠合理配置資源的主要理由是：股票市場通過資金的合理流動實現了資源的合理分配。在股票市場的運行過程中，證券投資者在獲利本能的驅動下，總是追捧那些收益率高的股票，而拋棄那些收益率低的股票，股票價格的變化，實際上引導着貨幣資金流向高收益率的金融商品，而這些收益率高的金融商品往往代表着高成長性的產業和經濟部門，大量資金的流入，為這些產業和經濟部門的發展創造了非常有利的條件。股票市場通過削弱生產要素產業部門間轉移的障礙從而達到了合理配置資源的目的。生產要素的部門轉移有兩個障礙，資產實物形態的轉移障礙和進入障礙，股票市場則可以克服這兩個障礙。在股票市場上，由於資產採取了有價證券的形式，具有最大的流動性，這就打破了實物資產的凝固和封閉狀態，為生產要素在產業部門間的轉移提供了方便的條件。同時，一些效益好、具有發展前途的企業，可以通過發行股票，廣泛吸收社會資金，籌措到進入某一個產業部門最低限度的資金數額，這就打破了因資本有限而難以進入一些產業部門的障礙。我們認為，上述結論有很多值得商榷的地方。首先，高收益率的金融商品並非往往代表着高成長性的產業和經濟部門。其次，資產採取有價證券的形式，便利了虛擬資本的轉移和流動，但是並不意味着生產要素在產業部門間的轉移就更加方便。退一步看，既使我們承認上述結論是確定無疑的，也只能説明從某些角度來看股票市場具有促進資源合理配置的作用，並不能為股票市場合理配置資源的一般性結論提供充足的理由。
如上所述，資源的配置是通過價格的變化來完成的，在商品市場上，只要競爭和信息是充分的，價格的變化是合理的，那麼資源配置的結果就是合理的。而在股票市場上，除了價格變化是合理的這個條件以外，要實現資源的合理配置還需要另一個條件，即股票市場價格的合理變化能夠順利地傳導到實體經濟中去，能夠對商品市場的價格產生直接的影響。股票價格的變化是否滿足這兩個基本條件呢？
先看第一個條件，關於股票市場的價格變化是不是合理的問題，證券投資理論似乎作了肯定的回答。證券投資理論認為，市場永遠是對的，股票價格的變化永遠是對的。細想一下，我們不難發現，上述結論只能證明，從投資角度來看，只有同市場價格的變化保持一致才能夠保證成功，但這並不能夠證明市場價格的變化本身是合理的。從信息和競爭是否充分這個角度來分析股票市場的價格波動是否合理，有效市場理論認為只要市場是強有效的，就可以作出肯定的回答。但很多學者的研究結論是，有效市場理論所定義的強有效市場，在現實生活中很難找到，幾乎所有的股票市場都不能符合其基本要求。再從股票價格變化的實際情況來看，我們不僅不能夠得出股票價格變化本身是合理的結論，而且可以發現，大多數時候，股票價格的變化是不合理的。一些學者通過研究得出結論，股票價格變化具有跳躍性和心理性特徵。價格運動的起始和終結具有突發性、價格運動的過程具有急速性、價格運動受到市場心理因素的強烈影響。這一結論具有普遍意義，不僅不成熟的證券市場是這樣，既使成熟的證券市場也是這樣。美國的道·瓊斯工業股票指數從1885年的36點到1988年的9213點，經歷了103年的時間，但是，運動的主體部分是經過急促跳躍完成的，僅僅只用了15年的時間就完成了大約90%的運動距離。同時，由於股票價格受到市場心理的強烈影響，使得股票價格的波動具有強烈的趨同性和振盪性，同一市場上的股票價格總是同起同落，要漲一起上漲，要跌一起下跌，要麼基本不動，要麼巨幅震盪。顯然，這樣的價格變化，無論如何都不能認為是合理的。
實際上，股票價格變化不僅不能很好地起到配置資源的作用，而且還有可能對實體經濟的資源合理配置造成極大的干擾和破壞，在中外證券市場的發展歷史上不乏這樣的例證。1928年到1929年9月，美國紐約證券交易所股票價格暴漲，主要工業公司的股票價格有時一天的上漲比例競達到10%到15%。火爆的股票市場創造了巨大的資金需求，導致大量資金從實體經濟中流出，企業資金短缺、經營困難，對美國經濟造成了極大的損害。1929年10月，紐約證券交易所股票價格又發生暴跌，到1932年7月，道·瓊斯30種工業股價指數從1929年的2452點跌到了58點，股市的暴跌帶來了美國曆史上破壞性最大的經濟危機，使美國經濟處於癱瘓狀態，大量銀行破產(1929年659家，1930年1352家，1931年2294家)，國民生產總值從1929年的880億美元下降到1933年的400億美元。在美國出現的這種情況，在其他國家的證券市場上幾乎都不同程度的發生過。當然，我們並不認為這種情況具有普遍性，但這至少可以説明，股票市場合理配置資源的作用並不像我們想象的那樣確定無疑。
再來看看第二個條件，即股票價格的變化能否順利地傳導到實體經濟中去，能否對商品市場的價格產生直接的影響。筆者對我國深圳和上海兩個證券交易所股票價格的變化和市場相關商品價格的變化情況進行了分析，其結論令人吃驚：二者既不具有整體上的相關性，也不具有局部上的相關性。限於資料，我們不能對美國和其他發達國家和地區的證券市場進行分析，但是通過對市場進行直觀的觀察，我們也可以得出上述結論。
綜上所述，我們的基本結論是，股票市場並非是合理配置資源的有效場所，我們對於股票市場合理配置資源的作用不能夠估計太高，不能夠奢望用配置資源來解決股票市場存在的一切問題。
參考資料：
1.吳曉求，《證券投資學》，中國金融出版社，1998年，第71頁
[關鍵詞] KMV模型 上市公司 信用風險 評估
一、KMV模型的理論基礎及計算方法
KMV模型評價公司信用風險的基本思路是：以違約距離(DD)表示公司資產市場價值期望值(V)距離違約點(DP)的遠近，距離越遠，公司發生違約的可能性越小，反之越大。違約距離(DD)以資產市場價值標準差的倍數表示。違約點(DPT)通常處於流動負債與總負債面值之間的某一點。對EDF的度量分三步進行：首先估計公司資產價值和公司資產波動率：其次計算違約距離DD (Distance-to-Default),它是用指標形式表示的違約風險值，最後使用對違約距離進行t-檢驗，得出相應上市公司的信用風險實況。
根據默頓和Black-Scholes的期權概念，公司股票價值可表示為： (1)
其中
其中E為企業股權市場價值， V為企業資產市場價值， D為企業債務面值， r為無風險收益率，T為債務償還期限， N(d)為標準累積正態分佈函數，σv為企業資產價值波動率，σE為企業股權市場價值波動率。
公司資產價值V和資產價值波動率σv是隱含變量，顯然不能從期權定價模型的一個方程中求解出兩個未知變量，這就還需要利用可以觀察到的公司股權市場價值的波動率σE與不可觀察到公司資產價值波動率σv之間的存在的關係來聯立求解。由公司股票收益標準差σE和公司資產收益標準差σv之間的關係式：
(2)
ηE,V為股票價值對公司資產的彈性，dE/dV為期權Delta值，即對等式兩邊求導，然後在求期望得到下式：
(3)
通過求解1.1和1.3的聯立方程組，就可得到公司資產價值和資產價值波動率。
(4)
其中
在KMV模型中， DD被定義為企業資產未來市場價值的均值距違約點之間的距離，它以資產市場價值偏離違約點(DPT)的標準差的個數來表示。或換言之，要達到違約點資產價值須下降的百分比對於標準差的倍數稱為違約距離。在實際應用中， KMV模型的DD計算公式為：
(5)
例如：某A借款企業資產價值E (V)為500萬，公司資產價值波動率σV為5%違約點(或違約執行價格)為450萬元。那麼企業距違約點的距離是：
DD=(500-450)/(500×5%)=2標準差
其經濟含義是該借款企業只有當資產價值在一年內減少2個標準差的水平(即10萬元),才會出現違約。
二、KMV模型評估上市公司信用風險的實證分析
本文首先調整KMV模型中股權市場價值計算方法，流通與非流通股以不同的價格來計算，然後計算出上市公司的資產市場價值及其波動率，繼而計算出上市公司的違約距離；最後對樣本的違約距離作均值t檢驗，檢驗KMV模型對上市公司整體信用風險的識別能力。由於國內尚沒有公開的公司違約數據庫可以使用，本研究僅以KMV模型輸出的違約距離來度量上市公司的信用風險，檢驗參數調整後的模型識別我國上市公司信用風險的能力，為該模型在我國上市公司信用風險評價方面的應用作一些初步的探討。同時，考慮樣本公司可比性、行業差距及公司規模對實證結論的干擾，本文選擇配對非ST公司和ST公司遵循以下幾個原則：1.所選股票儘量涵蓋中國股市的大多數行業，能夠對上市公司的總體的信用風險作出判斷； 2.來自同一個行業的ST公司和非ST公司的規模相近，儘量消除公司規模的不同對結果的影響；3.2007年每個月最後交易日的數據分別研究，保證足夠的數據來支持研究結果；4.所選股票均是在內地上市。本文選取24只股票，他們分別取自根據證監會劃分的五個行業類別，包括房地產行業(8支股票)、製造業(4支股票)、批發和零售貿易(2支股票)、能源生產及供應業(4支股票)、其他製造業(支股票)。這24支股票中非ST的有12支， ST的有12支。對上市公司的財務數據和股本結構分析並利用歷史波動率法估計上市公司的股權市場價值；上市公司股權市場價值的計算是結合中國證券市場的特點，採取流通股非流通股市場價值分別計算的方法；公司的債務面值為公司財務年報中總負債面值；我們假定違約距離的計算時間為一年，無風險利率使用中國人民銀行公佈的一年期定期整存整取的存款利率（4.14%）;違約點的計算為公司長期負債的一半加上短期負債。由公式1.1-1.4得出表1、表2所選上市公司相關計算數據如下：
上市公司的違約距離DD採用公式(5)進行計算。利用(5)式得到2007年樣本公司的違約距離結果如下：
表1 所選上市公司07年違約距離計算結果
表1原始數據來源於大智慧股票分析軟件實時行情
對上市公司整體信用風險識別能力的t檢驗，對非ST公司和ST公司的違約距離的均值進行t檢驗，得到結果如下：
表2 違約距離(DD)均值差異檢驗
上述檢驗中自由度V=22,α=0.05,對應的t值為1.717,統計量的值落在拒絕域中，所以否定原假設，説明2005年～2007年期間，非ST公司和ST公司的違約距離差異在α=0.05顯著性水平下是統計顯著的，即非ST公司的違約距離在整體上是大於ST公司的，也就是説ST公司的違約概率要比非ST公司大，這也符合證券市場的現實情況。另外，還可以得出：公司的資產價值受公司的股票市值影響較大，而公司資產價值的波動性略低於公司股票價格的波動。因此， KMV模型在對上市公司信用風險的整體度量方面是比較適合的。
三、結語
隨着經濟發展，信用風險管理技術會不斷的創新和改進，信用風險評估理論和技術也會隨之完善。但是，不管什麼樣的風險管理體制和技術都不可能放之四海而皆準。我們必須根據我國的經濟社會實際，建立或創建適用於我國特色的信用風險管理和評估理論，只有適用的工具和機制才能帶來效益。我國信用風險管理和評估模型與發達國家差距較大，學習國外的先進模型，掌握其發展的特點和趨勢，加以吸收和借鑑，並運用到我國信用風險管理和評估的實際，成為我國商業銀行以及上市公司信用風險管理的必然之勢。
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