跨國企業併購融資問題研究

 摘要:當今，隨着全球經濟一體化趨勢的進一步加強，企業併購作為迅速擴大市場份額、形成規模效應、優化資本結構的一個有效手段，正日益受到人們的關注。跨國企業併購活動是一個複雜的、系統的過程。融資是企業併購實施階段最重要的環節。它已經突破了跨國企業發展策略的層面而上升到戰略的高度，因此對跨國企業併購融資問題進行研究有很強的迫切性和深刻的現實意義。

  本文首先介紹了我國跨國企業併購可採用的融資的方式以及影響併購融資方式選擇的因素，其次指出了我國跨國企業併購融資渠道狹窄，併購融資方式單一、我國資本市場體系尚不完善、融資中不規範操作現象嚴重和政府幹預過度五個主要問題，並進一步分析得出了產生問題的主要原因，具體包括：法律法規限制、我國資本市場發展不成熟、融資中介機構的服務水平較低、國內商業銀行對併購融資“惜貸”。 在此基礎上，本文提出了改善跨國企業併購融資問題的對策，包括: 制定企業併購法規、政策，創造優越的併購融資環境；大力發展和完善國內資本市場；拓寬跨國企業併購的融資渠道；豐富和完善金融工具，加強多種併購融資方式在併購中的綜合應用；大力發展中介機構。

【關鍵字】跨國企業 併購融資 融資方式  對策

Abstract:At present, with the global economy integration trend to strengthen, mergers and acquisitions as a rapidly expanding market share, formed the scale effect, optimize capital structure is an effective means of, are increasingly being people's attention. Transnational merger and acquisition activity is a complicated and systematic process. Financing is the enterprise mergers and acquisitions in the implementation stage is the most important link. It has broke the multinational enterprise development strategy and rise to the level of strategic height, thus study of transnational merger and acquisition financing problems have very strong urgency and profound realistic significance.

This article first introduced the financing way of China's multinational mergers and acquisitions can be used as well as the influencing factors of Mergers and acquisitions financing choice, then points out the transnational merger and acquisition financing channels narrow, mergers and acquisitions financing a single, China's capital market system is not perfect,

Non-standard operation phenomenon serious and financing of excessive government intervention, five main problems, and further analysis of the main reasons for the problems, specific include: the laws and regulations limit, immature capital market development in our country, financing intermediary service level is low, the domestic commercial Banks to merger and acquisition financing "hoarding" this basis, this paper puts forward the measures to improve cross-border mergers and acquisitions financing problems, including: Mergers and acquisitions regulations and policies, creating superior Mergers and acquisitions financing environment; Vigorously develop and improve the domestic capital market; Broaden the transnational merger and acquisition financing channels; Enrich and perfect the financial tools, strengthen a variety of comprehensive application in mergers and acquisitions mergers and acquisitions financing mode; Vigorously develop intermediary.

【Key Words】 Multinational companies    Mergers and acquisitions financing    The financing way   Countermeasures

跨國企業併購融資問題研究

1 我國跨國企業併購融資的基本介紹

1.1 我國跨國企業併購可採用的融資的方式

1.1.1 內部融資方式

內部融資是指從企業內部開闢資金來源，籌措所需資金。內部融資是由企業的創始資本以及運行過程中的資本、資金積累所形成的。從企業財務的角度看，它的主要部分屬於企業權益性資本。內部資金具有原始性、自主性、低成本性和抗風險性等特點，是企業生存與發展不可或缺的重要組成部分。

在各種融資方式中，內部融資是最便捷的一種，同時具有融資成本最低融資速度最快等特點 。但企業內部自留資金的比例相對很小，所籌資金並不能夠充分滿足企業併購活動所需要的資金數額，因而這種融資方式一般並不作為企業併購融資的主要來源。

1.1.2 外部融資方式

外部融資是跨國企業併購中應用較多的融資方式。這種方式從外部開闢資金來源，通過吸收其它外部經濟主體的閒置資金來籌措併購所需要的資金。外部融資主要包括債務融資、權益融資、混合型融資。

(1) 債務融資。

利息的減税作用，是債務性融資的最大優勢。債務性融資一般包括：銀行信貸融資和債券融資。

① 銀行信貸融資

銀行信貸融資方式對企業來説優點是銀行貸款發放的程序比發行債券、股票簡單，而且發行費用也低於證券融資，並且通過銀行貸款可以得到鉅額資金，足以進行標的金額巨大的併購活動，是跨國企業併購融資的主要渠道。企業在跨國併購時，由於所需資金數額巨大，只進行國內銀行貸款往往不能足額籌集到所需資金，此時可多利用銀團貸款。銀團貸款是指由一家或幾家銀行牽頭，多家國際商業銀行參加，共同向某一項目提供長期、高額貸款。銀團貸款由於貸款期限長、籌集的資金數額巨大、適用範圍廣、限制條件較少等優勢越來越為中國跨國企業在跨國併購融資時所廣泛採用。例如，2004 年，聯想與IBM 達成一份有效期長達五年的策略性融資的附屬協議，從巴黎銀行、荷蘭銀行、渣打銀行和工商銀行獲得 6 億美元貸款。

② 債券融資

債券融資是指併購方通過發售債券來取得外部資金的一種融資方式。債券是企業作為籌資人向社會發行的籌資憑證，是發債企業對債券持有人按約定條件還本付息的書面憑證。作為一般的企業債券，其債權人只有要求對方按約定條件還本付息，而沒有其他權利。併購企業利用債券融資有資金成本較普通股低、可以利用財務槓桿作用以及可以在不稀釋原股東控制權的基礎上融資等優點。但這種方式也有限制條件多、使財務風險增加以及融資數量有限等不足之處。企業在採用債券融資時，多采用企業債券和擔保債券兩種形式。

(2) 權益融資

隨着金融市場的不斷完善和併購活動的增長，權益性融資起着越來越重要的作用。權益融資主要包括公開發行股票融資和換股融資。

① 公開發行股票

公開發行股票是指以公開發行新股或向原股東配售新股的形式，取得銷售股票的價款並以此作為併購價款的來源。通常採用這種權益融資方式，不會增加企業的債務，會使得企業的財務費用大大下降。同時，隨着企業規模的擴大，企業的再融資能力也在不斷增強。其缺點是由於權益的增加，帶來股權的稀釋，企業控制權的分散，每股收益率的降低。此外，由於股息的税後支付，也增加了企業的税務負擔。

② 換股併購

換股併購則是以股票作為併購的支付手段，通過換股方式實現收購。比較常見的方式是併購企業通過發行新股或是從原股東手中回購股票來實現換股。

換股併購的優勢在於：避免企業短期大量現金流出的壓力，擺脱了併購資金規模的限制，降低了收購風險。此外，該方式有利於股東推遲收益的實現時間，獲得税收方面的好處。但其弊端在於：換股併購審批手續複雜，耗費時間，且其實施會受到證券法規的嚴格限制；且新股的發行會導致股權結構的變化，會影響股價，增加收購的不確定性。

(3) 混合融資

① 可轉換證券融資

可轉換債券是指持有者在未來一定期間內依據事先約定的條件，可以轉換成股份的公司債券。持有人既可以選擇在一定的轉換期內按既定的轉換價格轉換為普通股，也可以選擇到期後獲取本息。採用可轉換債券融資，投資者願意接受相對較低的債券利率，因此時投資者既可以享有債券的相對安全性，又可以獲得股票價格上漲的收益。

利用可轉換債券籌集資金具有如下優點：第一，具有高度的靈活性，企業可根據具體情況對其報酬率和轉換價格進行自由設計；第二，與普通債券的利率相比，其報酬率較低，使得籌資成本大大降低；第三，若到期前轉化為普通股，企業便免去了到期還本和定期付息的負擔，降低了公司的財務風險。發行可轉換債券也有如下缺點：第一，在債券到期時，若股價長期低迷，持有者沒有轉換為股票，則會使得公司償還債務的壓力增加；若企業股價高漲，持有者要求轉換為股票，會使企業蒙受巨大的財務損失。第二，若轉為股票，原有股東的權益可能被稀釋，公司的控制權也將受到影響。

②認股權證融資

認股權證，也是一種股票期權，它賦予其持有者一種權利，在特定的時間內以特定的價格向發行公司認購特定數量的證券或其他商品。最常用的一種發行方式，是伴隨着公司債券或優先股的發行而發行，因投資者對認股權證無須支付認購款項，從而可也增強了公司債券或優先股對投資者的吸引力。另一種發行方式為單獨發行，作為對老股東的一種回報，按老股東的持股數量按一定的配售價格以一定的比例配售。認股權證優點是：有利於吸引投資者，只要認股權證的約定價格低於股價，投資者就會購買；避免併購一完成，被併購企業的股東便成為普通股東，從而延遲股權的被稀釋，延期了股利的支付。其缺點是：當認股權行使時，若股票價格高於約定價格，發行企業就會變相地蒙受融資損失。

1.1.3  特殊融資方式

(1) 賣方融資

企業併購中一般都是買方融資，但當買方沒有條件從貸款機構獲得抵押貸款或買方不願意按市場利率獲得貸款時，而賣方為了出售資產也可能願意以低於市場利率為買方提供所需資金。買方在完全付清貸款以後才得到該資產的全部產權，如果買方無力支付貸款，則賣方可以收回該資產，這種方式被稱為“賣方融資”。 這是在國外因某公司或企業經營狀況不佳、賣方急於脱手的情況下新產生的有利於併購方的支付方式，與通常的“分期付款”方式相類似瀏。這種可以讓賣方享有税負延後的好處，同時賣方還可以要求較高的延期支付利息。

(2) 槓桿收購

槓桿收購是指通過增加企業的財務槓桿比率去完成併購交易的一種併購方式。這種併購方式的實質是併購企業主要以借債方式購買被收購企業的產權，繼而以被收購企業的資產或現金流來償還債務的併購方式。槓桿收購與一般負債融資的區別在於，一般收購中的負債主要由收購方的資金或其他資產償還，而槓桿收購中引起的負債主要依靠被收購企業今後內部產生的經營效益、結合有選擇的出售一些原有資產進行償還，投資者的資金只在其中佔很小的部分。要恰當地運用槓桿收購，必須在結合本公司情況對目標公司產業環境、盈利能力，資產構成及利用等情況進行充分分析的基礎上，科學選擇策略方式，合理控制籌資風險，從而優化各種資源配置，以實現資本增值最大化。槓桿收購融資運用了財務槓桿原理。必須看到，財務槓桿是一把雙刃劍，當資產收益率大於潛在資金利息率時，增加財務槓桿可以大幅度地提高股份制企業的每股盈餘；反之，如果企業經營不善，則會使企業淨收益和每股盈餘急劇減少。收購方一定不能忽視槓桿收購風險性。因為，槓桿收購所需資金大部分是借入的，如果收購後公司經營狀況不能得到很好的改善，負債融資就會成為企業的負擔，嚴重時甚至會影響企業的生存。

1.2 影響併購融資方式選擇的因素

1.2.1 市場環境及法律政策環境

併購融資是在特定的市場環境下進行的，其規範性與否對企業併購融資有着必然的影響。資本市場上是否擁有較多的金融工具及融資渠道決定了企業能否從資本市場中獲取足夠的併購資金。我國的資本市場發展還不是很完善，除了銀行之外，很少存在有組織機構，並且有價證券市場也相對不發達。在我國的併購融資中，銀行信貸資金市場化程度低，證券發行比例很低，還存在一些具有大規模的社會基金不能充分的進入資本市場。同時，我國投資銀行沒有發揮併購中介的作用，其主要業務還是集中在證券的發行與承銷商，沒有對企業選擇併購融資渠道及金額給予太大的幫助，這也限制了併購融資的發展。

法律政策環境是指一個國家和地區的政治制度、經濟體制、方針政策、法律法規等方面。一國的法律政策會出於某種目的對股權併購、債券融資做出限制性規定，這就會影響併購活動中對併購融資工具的選擇，從而對企業的融資決策和效率產生影響。

1.2.2 併購的動機

併購的動機必然會影響企業融資方式的選擇。如果企業進行併購的目的只是為了想在短期內再行出手目標企業，進而實現價值增值利益，選擇的融資方式就會冒險一些。如果企業進行併購是為了長期持有目標企業，並將其與自身資源進行整合，企業就會對目標企業投入更多的資金，選擇的融資方式就會穩健一些。

1.2.3 資本結構

企業自身的資本結構也會對企業併購融資產生一定的影響。企業一直都在追求着最優的資本結構，如果企業自由現金充裕，就可以完全使用內部資金進行併購。如果企業的自由資金不足，而本身的資產負債率又很高，企業則會盡量採取權益性融資。如果企業短期資金充裕，同時擁有較多的長期負債，企業就應該在併購中儘量避免長期性債務安排。

1.2.4 支付方式

企業併購的支付方式分為現金支付、股票支付、債券支付與槓桿支付四種，不同的支付方式對企業併購工具的選擇有着不同的影響。現金支付可以迅速實現收購，並且不會稀釋收購公司的股東權益和引起控制權轉移。作為目標公司而言，現金支付更容易接受。股票支付較多的應用於大規模併購中，相對於現金支付，股票支付對於目標股東具有税收優勢。如果企業選擇好了併購的支付方式，以此為基礎，企業就會選擇相適應的融資方式。

2我國跨國企業併購融資存在的問題及原因

2.1中國跨國企業併購融資中的問題

2.1.1 我國跨國企業併購融資渠道狹窄，併購融資方式單一

從形式上看，我國金融市場的融資工具是比較齊全的，相對於國外來説主要的融資渠道都存在，但是具體到併購時，可選用的融資方式十分有限，仍主要集中在內部融資、貸款融資及發行股票融資幾個方面。內部融資對企業來説，可以減少融資成本及併購風險，但在當前企業普遍處於資本金不足、負債率過高的狀況下，內部融資的數量是十分有限的。儘管國內也有一些大型企業或集團公司內部成立了財務公司，利用其雄厚的自有資金收購其他企業，畢竟為數不多。對於大部分企業而言，併購資金主要來源於外部融資。儘管銀監會剛剛取消了商業銀行不能向上市公司開辦併購貸款業務的規定，但對商業銀行的資格和併購貸款佔企業併購資金總額的比例都進行了嚴格的限制，並且保險公司和養老基金等其他的金融機構還是不能為併購提供貸款。

發行證券融資是目前大多數企業併購融資考慮的主渠道，但由於我國證券市場起步較晚，支持併購的證券融資方式也是剛剛開始探索和運用。同時，通過發行股票和債券進行併購融資還受到許多條件的限制，尤其是發行企業債券為企業併購融資在目前尚無先例。作為一種融資方式，換股收購在我國還運用的比較少。這一方式在我國的發展主要受制於以下因素:資產的證券化程度;合適的換股比例確定方法;我國目前股權結構的優化，解決國有股、法人股及公眾股之間的相互轉化及流通問題。伴隨我國股票市場的不斷髮展和完善，換股收購將成為我國跨國公司併購的新途徑。

2.1.2 我國資本市場體系尚不完善

我國的資本市場體系不完善給我國企業併購融資造成了很多限制，對融資渠道的限制主要來自證券市場發展狀況的制約。我國跨國公司的股權結構不合理，流通股數量少、比例小，僅佔總股本的1/3左右，人為的增加了併購融資的資金需求量。這種情況下併購企業往往要付出高於非流通股轉讓方式數倍的併購成本。融資數量的迅速增加;併購成本的急劇提高都給併購企業在二級市場上進行融資帶來了很大的難度。

企業併購實質上是企業資產的重新組合，而這種資產組合一般是市場機制作用的結果，其中資本市場居於最為核心的地位。現代併購案例的發生離開資本市場是難以成功的。我國資本市場在短短的十幾年內發展迅速，取得了不少成功的經驗;但是由於經濟轉軌時期的各種複雜因素，決定了我國資本市場的發展還不盡如人意，存在一些問題制約了資本市場自身功能的發揮，阻礙了資本市場的健康發展。主要表現在:第一, 證券市場規模偏小;第二, 證券市場結構失衡;第三, 證券市場結構的人為分割;第四, 我國風險投資退出機制不健全;第五, 股票發行審核制度不合理。

2.1.3融資中不規範操作現象嚴重

併購融資不同於一般企業的融資，併購融資會對併購企業的財務狀況及權益價值產生一些特殊的影響。所以併購企業在融資決策的過程中應當重視財務分析，分析不同融資方式及融資結構安排對企業財務狀況的影響，進行合理的融資規劃。但是在實踐中我國眾多企業在併購的擴張過程中，往往過多注重規模的擴張，而忽視了融資方式選擇的財務分析和融資風險控制，併購不規範現象嚴重。例如2004年8月我國“德隆系”，企業的轟然倒塌，其中一個主要原因就是在併購融資的過程中盲目擴張，忽視了財務分析和融資風險企業併購融資方式的優化及選擇的控制。

當前隨着我國經濟的飛速發展，對併購及併購融資的需求越來越多，但是由於我國法律法規的限制、市場和監管等方面的原因，企業併購融資的渠道中存在着很多的障礙，企業有時可能無法通過正規途徑獲得所需的併購資金，只能尋找其他途徑，走灰色區域。由於現在我國法律在一些領域內存在着空白，某些併購企業正是利用了這一點，鑽法律的空子，致使不規範操作現象嚴重，嚴重擾亂了資本市場的秩序。此外由於我國證券市場的先天性缺陷，流通股和非流通股的定價機制完全不同，導致非流通股的價格遠遠低於二級證券市場上流通股的價格，產生套利機會，加上國有企業改革和“國退民進”的大趨勢，一些企業便打着併購重組的招牌乘機漁利，掏空國有資產，製造出一幕幕內幕交易、虛假重組的案例。比如一些跨國公司通過增發募集資金進行的收購活動多是關聯公司之間的非實質性收購，這樣增發融資變成了“圈錢，’的途徑，收購行為變成了操縱利潤的工具。

2.1.4融資中不規範操作現象嚴重

現階段，我國中介機構的操作還處於不規範的狀態之中，併購融資方面的專門服務較少，也由於國家法律方面的一些限制，中介機構在提供融資服務方面還有一定的限制，造成融資市場沒有得到充分的發展。在企業併購過程中，中介機構是為併購雙方提供融資、諮詢、信息等服務並收取一定費用的第三方當事人。從國內外的通常做法來看，中介機構主要包括投資銀行、商業銀行等金融機構和會計師事務所、律師事務所和信用評級機構等非金融機構。它們可以為併購雙方提供信息和諮詢，牽線搭橋，籌劃交易方案，甚至提供併購資金。在我國，隨着市場經濟體制的逐步建立和完善，各類中介機構正紛紛建立，但在跨國企業併購中的參與程度卻不高。以投資銀行為例，以證券公司為主體的我國投資銀行，其利潤來源主要集中在證券發行和交易上，而在企業併購業務上的開展卻頗為尷尬。此外，跨國企業在併購過程中也忽視了謀求投資銀行的諮詢和指導的重要性，甚至還沒有這種意識，也影響了併購中介機構作用的發揮。

2.1.5政府幹預過度

各級政府是各級國有資產在法律上的代表者，其權利在併購中理應受到尊重和保證。但問題是各級政府除了是資本權利的代表者以外，還是行政權力的行使者。這時，政府的效用函數就不僅僅包括國有資本利益最大化的要求，還包括社會穩定、就業、政治聲譽等方面的非經濟要求，而這種非經濟要求也通過國有資本代表權的行使而內化到企業的併購活動中，這就造成了政府的“越位”——政府常常以非經濟目標代替經濟目標，通過行政權力強制撮合併購交易的完成。這在我國企業中國有產權比重較大的特殊環境下表現得更為突出。由於很多併購活動是由政府一手策劃安排的，因而併購融資中所遇到的難題也要靠政府出面解決，這嚴重阻礙了融資市場的公平發展。此外，在很多情況下，政府主導的併購活動都是“劫富濟貧”式的併購，政府只對併購活動本身提供資金支持，而對併購後的整合並不關注，這極易造成併購企業的融資能力下降，融資成本上升，並影響併購企業的後續融資安排。

2.2 存在問題的原因分析

2.2.1 法律法規限制

造成我國企業併購融資上述問題的最主要原因是我國法律法規對併購融資的諸多限制。為了保證金融體系的安全和保護投資者，我國制定了各種限制條例來束縛資金的自由流動，這確實起到了一些積極作用，但很多規章制度早已落後於經濟形式的發展，反而制約了經濟的快速健康發展。舉例來説，在國際上通行的幾種主要併購融資方式在我國幾乎都受到了限制，嚴重阻礙了跨國企業併購活動的繁榮，如商業銀行貸款、股票發行、配股增發、債券、可轉換債券、賣方融資等形式。

2.2.2 我國資本市場發展不成熟

與發達國家相比，我國的資本市場發展的還不夠成熟，存在諸多問題，其中缺乏層次制約我國企業跨國併購融資的因素之一。一個缺乏層次的資本市場必然導致大量的資源不能有效而迅速地配置與再配置。以美國為例，其資本市場至少包含全國性證交所、地方證交所、第三市場(上市股票的場外交易)、第四市場(大機構和投資家之間直接交易)、一納斯達克全國市場、納斯達克小型市場、OTCBB(小額股票掛牌系統)、粉紅單市場  (PinkSheetS)等多個層次，其中後三個層次的市場是專門為中小企業的資本交易提供服務的，入市標準也逐層降低。可以説，美國的資本市場能夠在世界上保持最大的規模、最強的競爭力和最高的市場效率，在一定意義上有賴於其多層次的資本市場體系。儘管我國在深交所開設了中小企業板，但證券交易仍被嚴格控制在證券交易所範圍之內。單一的資本市場結構使得企業獲取資本的渠道狹窄，將眾多不能達到主板市場上市標準的企業擋在門外，缺乏跨國併購的資金來源，難以實現併購協同效應。

另外，股權分割也嚴重製約了我國資本市場的融資功能。從一開始中國股市就存在着先天性缺陷。由於歷史遺留問題，我國上市公司股權結構被人為地劃分為國有股、法人股、社會公眾股三類。其中，佔總股權比例60%以上的國有股、法人股不能在二級市場上流通，“同股不同權”。解決全流通問題成為中國股票市場乃至整個國民經濟體系的重要舉措。

債券市場在發展的速度、規模、品種方面也嚴重滯後，整個債券市場的規模佔資本市場的規模微不足道，不能發揮其在跨國併購融資中應有的作用。

2.2.3 融資中介機構的服務水平較低

在西方企業併購中，投資銀行擔任着重要角色，不僅作為財務顧問幫助企業設計併購融資方案、安排融資、聯絡資金提供者，而且經常直接作為投資者為企業提供併購所需的資金。與西方投資銀行相比，中國現有的從事投資銀行業務的機構業務範圍狹窄，實際操作不規範，併購融資方面的專門服務較少，機構的實力、規模、水平、抗風險能力過於單薄，難以承受投資銀行業務的高風險，直接限制了其自身的資產運行能力和業務擴展能力。另外，投資銀行專業人員的缺乏、機構集中化和國際化程度低、風險管理水平落後、法律意識淡薄等諸因素都制約了投資銀行的功能發揮和完善，從而直接造成了其在企業併購融資中的作用非常有限這一現實狀況。

2.2.4 國內商業銀行對併購融資“惜貸”

由於我國商業銀行長期以來是在國家行政干預下開展各項業務的，其風險主要由國家承擔，商業銀行自身風險意識淡薄。近幾年來，雖然各商業銀行的風險意識有所增強，但風險識別、評估方法和手段落後，對新項目、新業務、新機構的設立的風險識別和評估不夠充分，並且長期以來我國商業銀行實行分業經營，主要參與貨幣市場上的交易，很少參與資本市場的投資、融資活動，因此，商業銀行雖然有大量資金，卻缺乏對併購業務的操作管理經驗，也很難在併購完成之後對其運作實施有效的參與、監督和控制，從而很難控制信貸風險。加之近年來我國商業銀行普遍採取貸款“終身追究責任制”來嚴格控制風險，規定貸款出現風險，誰簽字誰擔責任，但對貸款責任人的激勵機制缺位，責任、風險與收益不掛鈎，約束機制和激勵機制之間難以平衡，使得商業銀行對併購融資這種高風險的新興業務一般採取比較謹慎的態度，直接造成“惜貸”現象。此外，我國對利率實行嚴格管制，對併購融資這種高風險的大額貸款，利率上浮的幅度卻很小，收益與風險不對稱，也限制了銀行對企業併購融資的積極性。

3 改善我國跨國企業併購融資問題的對策

通過分析我國跨國企業併購融資方式，找出我國跨國企業併購融資存在的問題之後，針對我國的具體情況，提出了改善我國跨國企業併購融資問題的對策.

3.1 制定企業併購法規、政策，創造優越的併購融資環境

成功的併購需要金融的扶植，而金融的暢通需要政策的支持。目前，應從以下方面制定金融政策：哪些金融機構可以參與企業的產權併購活動，即主體資格確定；銀行用於併購貸款的利率管理、貸款規模限制，包括總規模限制、對每個項目貸款額的限制及風險管理；對信託投資公司、保險公司、投資銀行(證券公司)等非銀行金融機構參與併購融資的規定，包括資金來源、融資工具的選擇範圍、利率及風險管理等；對併購活動中銀行債權資產的保護措施；銀行及非銀行金融機構合法權益保護措施。完善企業併購過程中的金融政策，最根本的一點是必須深化金融體制改革。在近期銀行信貸分配改革難以到達的情況下，應加快完善現行的支持企業兼併的金融政策，對有利於企業發展和產業結構調整的企業併購，可適當放寬併購方資產負債率，通過這些措施，滿足企業併購對金融政策支持的需要。另外，我國現階段應利用股份制深化企業改革和併購方面的經驗與教訓，吸收國外併購法規的精髓，儘快制定適合我國國情的《併購法》。

3.2 大力發展和完善國內資本市場

國外經驗表明，健全、完善的資本市場是跨國企業併購賴以生存和發展的重要基礎，必須十分重視和充分發揮資本市場在併購中的積極作用。政府應進一步對我國資本市場改革和完善，大力發展債券市場，促進我國債券和股票市場協調、健康發展，改變我國跨國企業併購融資渠道比較單一的現狀。從多方面建立和完善扶持我國跨國企業併購融資的政策體系。逐步放鬆金融管制，推進在宏觀調控下的金融自由化融資機制是推動經濟增長的重要動力，併購是整合經濟的重要方式。為了推動併購融資的發展，首先要廣開渠道，逐步解除各種政策壁壘，允許各種資金進入併購融資領域;不僅銀行資金可以用於併購融資，在提高監控水平前提下，還可以允許證券公司、社會保險資金、商業保險資金、企業盈餘資金、個人資金、外資等全方位進入併購融資領域。其次，基於風險和收益的對稱性原則，應逐步推進利率的市場化。最後，國家應通過各種優惠措施，鼓勵創立各種行業性或區域性的投資基金，政府也可以適當對國內強強聯合作適當的政府支持，以便企業在跨國併購前有實力吸引資金。

3.3 拓寬跨國企業併購的融資渠道

企業跨國併購往往需要有強有力的資金支持，而併購資金的籌集在很大程度上要依賴於有效運用融資渠道。但是，在中國企業的跨國併購中，併購企業的融資渠道單一，融資能力較弱，這在很大程度上阻礙了企業跨國併購的步伐。因此，拓寬企業的融資渠道是提升企業融資能力關鍵所在。

3.3.1 積極開拓國際化的融資渠道

國際融資是跨國企業併購非常重要的一條融資渠道，今後我國應重新調整利用外資戰略，積極引入當今世界各種現代化的金融工具和金融資產，合理選擇並制定運用國際融資渠道的對策。應進一步完善對外借款融資方式的管理，如優化借款期限、品種結構和匯率結構等。此外，還要積極利用國際資本市場的資金，跨國企業集團可以直接在國外金融、證券市場進行融資，這樣可以將大量的國外資金應用於我國跨國企業的對外併購，實際上反而增加了我國對外資的利用。

3.3.2 加強與國外企業在跨國併購中的合作

目前，中國跨國企業的併購大多是獨立完成的，這對跨國企業的融資能力提出了巨大考驗，使跨國企業不可避免地暴露在財務風險之下。而事實上，中國企業可以積極與國外企業在業務上尋求合作，通過結為戰略聯盟來共同完成對目標企業的併購。這種方式可以發揮分散資金壓力、減少併購風險的作用。

3.3.3 主動與銀行建立起良好的銀企合作關係

目前，一些發達國家如日本、韓國、美國、德國等已經放鬆了對銀行業的管制，銀行業務的國際化和金融工具的不斷創新，為跨國企業併購融資提供了很多機會。中國跨國企業可以借鑑國際上一些著名跨國企業併購融資的經驗，主動推進銀企戰略性合作，與銀行定期進行溝通與對話，在跨國併購融資決策時向銀行進行諮詢，並通過企業與銀行的股權滲透，促進產業資本和金融資本的融合。

3.3.4 積極探索新的併購融資方式

融資方式的創新將給企業併購融資帶來突破性的進展。只有通過發展多層次的債務、權益及其衍生工具相結合的新型融資支付方式，才能支持併購企業開展定向增發、換股併購、槓桿收購等併購形式，降低融資成本，提高融資效率。具體而言，第一，儘快設計出“本土化”的槓桿收購融資方式；第二，積極發展信託融資方式；第三，積極應用定向增發的融資方式。

3.4 大力發展中介機構

信息因素對併購融資結構設計及支付方式選擇的影響程度很深，這將使專業中介的全面參與成為必然。專業機構對行業和企業的發展有清晰的瞭解，參與到併購活動中將有利於融資交易的達成。對證券公司而言，不僅需要具備提供與企業共同成長的連續性的財務顧問和管理顧問的能力，還應具有提供短期併購資金的能力；同時還要有專業的會計、審計機構、法律顧問、信用評級機構等參與其中，提高併購融資的公開性和透明性。

3.4.1 大力發展投資銀行

投資銀行是主要從事股票、債券發行和二級市場交易的非儲蓄性金融機構。在西方發達國家的資本市場體系中，投資銀行扮演了重要角色，執行着廣泛的功能，為企業的併購提供了完善的融資服務。如果沒有這些中介機構向公眾發行股票和債券來籌資，僅靠企業本身的資本很難進行大規模的併購。在我國，作為直接融資市場的重要角色，投資銀行尚未發展起來。因此，我國開展企業併購，應充分發揮投資銀行等金融機構的中介作用，充分運用投資銀行的資本實力、信用優勢和信息資源，為跨國企業併購開創多樣的融資渠道。其中大力發展投資銀行，可以從以下幾方面進行：⑴積極進行行業內的重組，擴大投資銀行規模；⑵系統培養具備專業知識的從業人員；⑶強化風險管理手段；⑷提高投資銀行的法律意識。

3.4.2 充分利用信用評級機構

信用評級機構是直接制約我國債券市場發展的市場中介。跨國企業能否以舉債的方式獲取併購資本，跨國企業能夠籌措多少資金，資本成本率如何，不僅取決於併購雙方股東和管理層的態度，還取決於跨國企業的信用等級和債權人的態度。信用評級機構是溝通和聯繫資金盈餘方和赤字方的紐帶，是投資者判斷和衡量是否投資的依據。因此，在我國建立統一的、權威的信用評級機構，對於發展我國跨國企業併購融資方面，具有極其重要的意義。

3.5 豐富和完善金融工具，加強多種併購融資方式在併購中的綜合應用

與國外相比，許多在國際併購融資中廣泛使用的垃圾債券、認股權證、可轉換債券、優先股、票據等在我國併購融資中運用很少;有些併購融資方式如槓桿收購中的過橋貸款、管理層收購等尚不完善。應該加強我國金融產品創新問題的研究與開發力度。探索發展綜合證券收購方式與多層債務融資收購形式，嘗試運用信託產品或MBO基金解決資金瓶頸，推動跨國企業併購業務健康發展。多樣化的金融工具的綜合運用使得跨國企業在併購融資方式上有了更多的選擇，從而獲得最好的資金來源和最低的資金成本。款支持，一方面可以緩解目標企業的不良債務，完善資本結構，增強跨國企業發展的後勁；另一方面也可以使銀行自身排除了不良的干擾，增強了市場競爭力。從目前的法律規定看，沒有明確的規定禁止商業銀行開辦併購貸款的業務。儘管有規定“金融機構不得為股票交易提供貸款”，但對於非股權交易的併購活動而言，商業銀行貸款仍可以是融資的重要來源。因此，應加快相關法律、法規的制定與修改，使商業銀行貸款明確化、合法化。從銀行實際操作角度來説，應積極參與到跨國企業併購的策劃、諮詢以及併購後的整合中，從而降低銀行貸款的風險。

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後記

跨國企業併購意味着企業規模的擴大，對於併購方而言，則首先需要足夠的資金支持，沒有足夠的資金一切都是空話，在併購過程中，融資是一個很重要的環節，融資是否順暢、資金是否到位是併購成功與否的關鍵。要做好併購融資，跨國企業需要分析各種可以利用的併購融資方式，並依據科學的方法確定最終採用何種融資方式確定融資的結構。本文對我國跨國企業融資中存在的問題進行了研究，並對我國跨國企業併購融資的發展對策進行了探討，得出以下結論供借鑑。

第一，我國跨國企業併購融資渠道狹窄，融資工具較為落後。

第二，造成我國跨國企業目前融資方式單一且落後的根本原因在於我國法律法規的限制；資本市場得不發達；中介機構服務水平低。

第三，要解決我國企業合理選擇併購融資方式，須從宏觀環境以及自身兩方面來尋求改變，制定合理措施。

由於作者的學術水平有限，對於跨國企業併購融資的研究今後還需要繼續探索和完善，希望各界專家學者能給予批評指正。